深耕西南区域， 开拓市场迈向全国。 康农种业是一家聚焦于高产、 稳产、 综合抗性良好的杂交玉米种子研发、 生产和销售的企业。 公司是农业产业化国家重点龙头企业、 中国种业信用骨干企业、 湖北省专精特新“小巨人” 企业， 同时被认定为国家玉米种子补短板阵型企业。 管理层拥有深厚的种业一线运营经验与专业的科研能力， 董事、 总经理兼首席专家彭绪冰先生为正高职高级农艺师， 曾获得国务院政府特殊津贴、 湖北省政府专项津贴、 全国农业植物新品种保护先进个人等。 公司黄淮海夏播区市场拓展情况良好， 2024年产品销量较 2023年大幅增加， 带动 2024年营收同比增长。 粮食价格缓慢回升， 转基因有望扩面提速。 参考先正达招股说明书， 2021年全球种子行业CR5为 52%， 而国内种企数量较多且以中小企业为主， 2021年 CR5约为 17%， 而生物育种产业化有望推动集中度的提升。 国内转基因品种审定已公示三批共计 161个玉米品种， 商业化应用正在加速。 康农种业直接选育的转基因品种康农 20065KK 已通过审定， 2025年已落实示范种植， 计划未来有序扩大生产规模以加速市场推广。 2025年以来， 截至 6月 11日，国内玉米/大豆/小麦均价分别变动+13.1%/-0.2%/+1.4%， 中国大豆进口依赖度较高， 贸易政策不确定性或对粮价形成刺激。 展望未来， 粮价上行有望与转基因推广形成共振。 西南地区稳扎稳打， 拓展黄淮海市场成效显著。 自成立以来深耕于西南地区， 西南市场市占率较高， 2021年在传统优势区域的市场占有率达到 4.84%， 2022年提升至 5.97%。 2024年大单品康农玉 8009推广面积快速增长， 带动黄淮海地区收入增长， 该品种是由稀植大穗向密植中穗方向发展的代表性品种， 在业界反响良好、 呼声颇高。 公司创新进行品种迭代， 构筑核心技术壁垒， 并深耕销售渠道和服务， 我们看好公司持续拓展销售区域的能力。 未来发展计划： 市场拓展方面， 在西南区域通过两年的时间实现了品种迭代， 康农玉 999等一系列的新品种已布局好销售网络， 2025年在西南或将试行大单品计划； 在黄淮海区域的多个新品种已进入审定阶段， 该类品种的赛道与康农玉 8009不存在重叠， 拟通过细分品种赛道形成互补型产品组合， 全面提升在黄淮海玉米主产区的市场竞争力； 在东北区域吉农玉 198和桦单 568均表现出了良好的抗病性， 吉农玉 198经过调整种植模式后， 有望在 2025-2026年度为公司业绩提供支撑。 转基因品种布局方面， 西南市场作为公司传统优势区域， 现有品种已进入示范制种阶段， 计划进一步深耕该区域市场； 同时正积极推进黄淮海、 东华北两大主产区转基因品种的区域试验工作。 盈利预测与评级： 我们预计公司 2025-2027年归母净利润为 0.93、 1.14和 1.39亿元， 对应PE 为 25.2、 20.5、 16.8倍。 我们选取荃银高科、 隆平高科、 登海种业、 秋乐种业作为可比公司， 可比公司 2025PE 均值为 47.0X。 公司在传统西南优势区保持较高市占率， 黄淮海地区拓展成效显著， 我们看好其全国化布局的能力， 首次覆盖给予“增持” 评级。

康农种业深耕西南与华中玉米种植区，2024年其密植品种康农玉8009在黄淮海区域放量推广，公司有望以该大单品为抓手，引领品种换代，实现跨区域突破式成长。2025-2027年归母净利润分别为1.21、1.46、1.81亿元，对应估值为21X、18X、14XPE，重点推荐。 康农种业：具备高成长潜力的玉米种子企业康农种业成立于2007年，是一家聚焦于杂交玉米种子研发、生产和销售，以科研创新为驱动的“育繁推一体化”种业企业。公司股权结构较为集中，管理层专业性强。截至2025年一季报，董事长方燕丽持有股权占比51.56%，为控股股东，方燕丽及其配偶彭绪冰（公司总经理兼首席专家）为实际控制人。2024年公司实现营收3.37亿元，YoY+16.8%，实现归母净利润0.83亿元，YoY+55.2%，营收与业绩取得双增长主要得益于黄淮海区域核心品种康农玉8009的市场放量。未来随着更多重磅玉米种子产品推向市场，公司营收与利润水平有望进一步提升。 玉米种子行业：政策支持，技术革新，品种迭代2024年中国玉米种子行业景气度处于磨底状态，上市公司业绩普遍下滑，分解背后原因有：1、品种同质化严重，竞争激烈；2、玉米价格下滑，种植利润萎靡。当前玉米种业或处于品种换代前夜，MY73与康农玉8009等密植型品种引领新一代玉米品种换代。2021年中央出台种业振兴政策，2022年出台新种子法，意在尊重知识产权，减少同质化竞争，从而提高创新主体超额利润水平。未来若叠加玉米种植利润反转向上，具备大单品的优质企业利润弹性值得期待。 如何看待康农种业当前玉米种业的竞争力？公司研发团队以总经理彭绪冰为核心，彭绪冰从事玉米育种工作30多年。在品种上，康农种业自成立以来深耕于我国湖北及西南山地种植区，2022年公司富农玉6号、康农2号、康农玉007和康农玉999等主打品种凭借高产稳产与良好抗逆性，华中及西南区域市占率达到5.97%。在黄淮海夏播区，康农玉8009品种是中原区域常用亲本与热带区域亲本杂交后的优良品种，体现出耐密、高产、抗逆等优良特性，该品种入选中国种子协会主办的“2024年寻找玉米高产品种活动”，以单亩产量1089公斤位列第二。截至2024年12月底，8009销售在2024/2025年度的推广面积已达600万亩，预计该销售年度8009同比或取得翻倍以上增长。 如何看待康农种业的未来发展？康农种业未来的发展方向可以分为区域扩张与品种创新。在区域扩张层面，公司有望以小棒密植型的优势品种康农8009为抓手，乘密植品种推广之风而上，加之后续研发产品推广，引领密植型品种浪潮，同时增厚销售力量，向黄淮海与华北区域扩张，提高种植密度是玉米品种的未来趋势，美国玉米种子相对中国高产，其中很大一部分源于种植密度。在创新品种层面，公司高蛋白玉米产品或可助力豆粕进口减量。公司于2018年就开始与华中农业大学合作，选育高蛋白玉米，目前公司投入市场的多个玉米品种的蛋白含量均达到11%以上，高出国家标准。 风险提示1、农产品价格大幅波动。 2、农产品需求大幅波动。 3、作物病害突然爆发。 4、盈利预测假设不成立或不及预期。

事件： 公司 2024年实现营收 3.37亿元，同增 16.80%，归母净利润 0.83亿元，同增 55.2%；其中 2024Q4实现营收 2.85亿元，同环比+21.9%/+5902.7%，归母净利润 7305.92万元，同环比+61.4%/+3963.4%。 2025Q1实现营收 2429.87万元，同环比-29.11%/-91.42%，归母净利润-88.75万元，同环比-596.8%/-101.2%。 2024年玉米业务稳健增长， 华北、 华东、 西北等区域快速起量。 公司2024年度玉米杂交种子/魔芋种子/中药材种苗/其他业务收入营收分别为 3.27亿元/7.35万元/1.97万元/974.16万元，同比+15.88%/-97.32%/-86.39%/+192.44%，毛利率分别为 36.72%/6.41%/94.82%/4.54%，同比+5.48/+18.20/+16.18/-15.92pct。分境内不同区域看，东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南区域营收分别为 0.16/0.23/0.59/0.03/1.45/0.09/0.83亿元，同比-17.21%/+100.87%/+112.37%/-46.44%/+42.08%/+130.75%/-30.62%，毛利率分别为 46.86%/45.18%/40.90%/27.27%/39.66%/32.49%/21.27%，同比+7.03/+6.04/+1.07/+6.59/+2.51/+46.75/-1.39pct。公司在华北地区、华东地区的收入增速均超过 100%，主要原因是该等地区属于黄淮海夏播区市场，公司康农玉 8009等品种的销售规模迅速提升，带动了区域收入增长。公司西南地区、华南地区收入规模下滑幅度较大，主要由于2023-2024销售季度我国种业销售整体承压，退货率较高。尽管公司 2024年四季度发货规模与上年基本持平，但基于会计政策的谨慎性原则，公司预估了较高的退货率，导致收入规模下降。 公司加大销售团队建设， 期间费率略有提升。 公司 2024年期间费用 0.51亿元，同比+42.7%，费用率 15.2%，同比+2.76pct，其中 2024Q4期间费用 0.26亿元，同环比-58.9/-5.94%，费用率 9.27%，同环比+2.06/-44.01pct。 2025Q1期间费用 734.12万元，同环比-15.4/-72.1%，费用率 30.21%，同环比+0.19/+13.3pct。 盈利预测与投资评级： 考虑公司持续加大黄淮海区域开拓， 销售不断提升， 我们上调 2025年及 2026年盈利预测， 新增 2027年盈利预测， 我们预计公司 2025-2027年归母净利润为 0.91/1.03/1.17亿元（ 2025-2026年前值为 0.69/0.77亿元），同比+10%/+14%/+13%，对应 PE 为 25/22/19倍， 维持“增持”评级。 风险提示： 竞争加剧，需求不及预期。

2024年前三季度实现营收5188.31万元，归母净利润954.07万元康农种业2024年前三季度实现营收5188.31万元，同比-4.85%，归母净利润954.07万元，同比+20.04%。2024Q3单季度实现营业收入474.41万元，同比-34.98%，归母净利润179.80万元，同比+166.79%。我们维持2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.63/0.69/0.78亿元，对应EPS分别为0.89/0.97/1.09元/股，对应当前股价PE分别为16.6/15.2/13.4倍，我们仍看好公司杂交玉米种子的发展方向，维持“买入”评级。 公司积极开拓黄淮海市场，加大研发投入力度公司持续加大黄淮海等区域的市场开拓力度，2024年前三季度，公司销售费用率20.33%，同比增加8.85pcts。此外，公司持续加大研发费用的投入，2024年前三季度，公司研发费用率16.55%，同比增加5.72pcts。公司管理费用率受上市费用影响，同比增加6.9pcts至18.63%；财务费用率由于本期利息收入增加的原因波动较大，为-2.23%。公司子公司结构发生调整，2024年8月，为优化公司内部管理结果，降低管理成本，公司减资退出控股子公司宁夏康农种业有限公司，减资完成后公司不再持有宁夏康农股权。为继续完成2024年度部分制种工作并遵守已签署的制种采购合同，宁夏康农将继续作为公司制种采购的供应商。 2025年种子预售情况乐观，增量收入等待释放公司积极探索新的制种机会，拓展制种基地，2024Q3报告期末，公司预付账款1.09亿元，较年初+1201.98%，系预付制种款所致。2024-2025销售季度货款情况良好，截至2024Q3报告期末，公司合同负债2.13亿元，较年初+1038.16%。综上可见，公司2024-2025销售季度情况较为乐观，增量收入等待释放。 风险提示：收入结构相对单一风险、业务区域集中风险、品种迭代风险

24Q3营业收入小幅下降，净利润同环比均上升：公司发布2024年三季报，2024Q1-3实现营业收入0.52亿元，同比-4.85%；归母净利润0.10亿元，同比+20.04%；扣非归母净利润-0.02亿元，同比-151.55%。2024Q3公司实现营收0.05亿元，同比-34.98%，环比-63.12%；归母净利润0.02亿元，同比+166.79%，环比+173.76%；扣非归母净利润0.02亿元，同比+149.45%，环比+145.75%。 期间费率整体上升，公司持续开拓市场，加大研发投入：2024Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为121.98%/61.08%/63.39%/-12.38%，同比+71.06/+27.78/+30.77/-14.37pct，环比+106.06/+42.65/+34.67/-10.42pct。其中，销售费用增加原因主要系黄淮海等区域差旅、推广等费用增长，管理费用增加主要由上市相关费用增加所致，研发费用增加主要由本期加大研发投入所致，财务费用减少原因主要系本期利息收入增加。 积极开展新品种选育项目，深耕西南地区，开拓黄淮海市场，推动公司成长。公司开展新品种选育项目等研发项目，同时公司积极进行与科研院所和行业内领先企业的合作研发工作，加速推动杂交玉米种子品种创新进程。公司深耕西南山地区和南方丘陵区多年，同时将业务区域推广到北方春播区和黄淮海夏播区，黄淮海区域有望成为公司第二增长曲线。 盈利预测与投资评级：我们维持公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.62/0.69/0.77亿元，同增16%/12%/11%，PE值分别为16.12/14.40/12.96，维持“增持”评级。 风险提示：业务地域集中风险、制种与销售不同期引发的供需风险。

2023H1营收4713.89万元，归母净利润774.27万元康农种业2024H1营收4713.89万元（-0.2%），归母净利润774.27万元（-27.23%），扣非归母净利润-460.92万元（-150.43%），毛利率25.99%（-7.6pcts）。2024Q2，公司营收1286.34万元，同比下降48.5%，归母净利润-243.77万元，同比下降137.8%。考虑到公司短期业绩承压，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.63/0.69/0.78亿元，对应EPS分别为0.89/0.97/1.09元/股，对应当前股价PE分别为9.1/8.3/7.3倍，我们仍看好公司杂交玉米种子的发展方向，维持“买入”评级。 玉米杂交种子收入同比上升2.13%，加速开拓黄淮海区域市场2024H1，公司加大玉米种子推广力度，降低产品退货率，玉米杂交种子销售收入4503.62万元（+2.13%）。魔芋种子和中药材种苗收入分别为7.35/1.97万元，较2023年同期大幅下降，原因系公司经营方向调整。按区域看，华东地区收入386.35万元（+370.21%），华北地区收入208.87万元（+152.83%），华中地区收入2386.32万元（+17.96%），初步反映公司在黄淮海地区加大市场开拓力度的成效。公司重视研发育种工作，2024H1研发费用558.17万元（+58.29%），科研部申报国审品种17个、省审11个，5月被认定为农业产业化国家重点龙头企业。此外，公司分别在甘肃、宁夏、湖北长阳等地增加杂交制种、科研育种土地面积。 政策法规出台净化种子市场，公司品种与技术创新成果有望受益2025-08-03，《中共中央国务院关于学习运用“千村示范、万村整治”工程经验有力有效推进乡村全面振兴的意见》发布，强调农业科技支撑，特别是种源核心技术攻关和优良品种选育。2025-08-03，《粮食安全保障法》正式施行，系统规定粮食安全各环节，建立保障体系，并且农业农村部开展了“绿剑护粮安”执法行动，严厉打击各类违法行为，全力护航国家粮食安全。违法成本提升净化种子市场，促进“育繁推一体化”体系内种子企业快速成长，政策支持品种与技术创新，为公司发展指明方向。 风险提示：收入结构相对单一风险、业务区域集中风险、品种迭代风险

24H1营收及归母净利润同比下降：公司发布2024年半年报，2024H1实现营业收入0.47亿元，同比-0.20%；归母净利润0.08亿元，同比27.23%；扣非归母净利润-0.05亿元，同比-150.43%；毛利率为25.99%，同比-7.60pct。2024Q2公司实现营收0.13亿元，同比-48.49%，环比62.47%；归母净利润-0.02亿元，同比-137.77%，环比-123.94%；扣非归母净利润-0.05亿元，同比-217.33%，环比-902.70%。 玉米杂交种子及其他业务营收增长，盈利能力有所下降：分产品看，24H1玉米杂交种子、魔芋种子、中药材种苗及其他营收分别为45.04/0.07/0.02/2.01百万元。其中，玉米杂交种子营收同比+2.13%，主要由于公司加大玉米种子推广力度并实现经销商对终端农户的销售，降低产品退货率；魔芋种子及中药材种苗营收同比-97.32/85.16%，主要由于经营方向调整；其他业务收入同比+166.94%，主要由于公司本期因少部分土地为外单位制种、新增代繁收入，品种授权使用收入较去年同期有所增长。盈利方面，2024H1公司实现毛利率25.99%，同比-7.60pct，杂交玉米种子、魔芋种子、中药材种苗、其他业务毛利率同比-9.02/302.84/+17.62/+12.80pct。 费用率整体上升，公司注重研发工作并积极开拓新市场：2024Q2公司销售、管理、研发、财务费用率分别为15.93%/18.43%/28.72%/-1.96%，同比+11.7/+9.81/+20.36/-2.17pct，环比+8.02/+5.61/+23.22/-1.03pct。其中，销售费用增长一方面是由于公司扩充了销售团队，另一方面是由于公司为拓展黄淮海夏播区的新增市场投入较多。 盈利预测与投资评级：考虑到公司短期业绩承压，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.62/0.69/0.77亿元（前值2024-2026年为0.72/0.89/1.09亿元），维持“增持”评级。 风险提示：业务地域集中风险、制种与销售不同期引发的供需风险。

国家玉米种子补短板阵型企业，良好的销售拓展情况带动业绩稳健增长康农种业被认定为国家玉米种子补短板阵型企业，也是“育繁推一体化”种业企业、湖北省专精特新“小巨人”企业。2022年-2024年Q1营业收入分别为1.98/2.88/0.34亿元，归母净利润分别为4133.90/5321.70/1018.04万元。2023年公司毛利率和净利率分别为30.73%和18.62%。公司积极拓展制种基地，缓解对于西北地区制种依赖，增强对上游的议价能力，同时采用“公司+农户”的制种模式降低制种成本，增强竞争力。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.78/0.95/1.16亿元，对应EPS分别为1.10/1.34/1.63元/股，对应当前股价PE分别为8.2/6.7/5.5倍，首次覆盖给予“买入”评级。 看点一：深耕玉米种子十余年，募投项目助推产能释放公司目前形成了以玉米种子为核心，魔芋种子和中药材种苗为辅的多元产品结构。2023年公司玉米种子收入为28,202.62万元，占营业收入比重为97.84%。公司自主研发和选育的玉米品种具备品质优、产量高、抗性强、适应性广等特点，相较于各地区主要竞品存在优势。募投项目“年产1.2万吨杂交玉米种子生产基地项目”将在2024年9月全面投入运行，预计2026年9月全面达产后年均新增收入21,600万元。从市场角度看，粮食安全重要性凸显，生物育种产业化可期，且将提升我国种业的门槛和集中度，优质种业龙头企业迎来布局良机，公司技术储备及研发实力较强，有望抓住市场机遇快速发展。 看点二：技术+渠道双线拓展，优良品种助力市场开拓技术：公司品种审定数量处于行业相对领先水平，主要品种玉米种子发芽率远高于禾谷种子国标的质量标准。市场：公司在西南区域内已建立起一定市场认可度，2022年主要品种在主要销售地区市占率近6%。2023年公司为进一步拓展北方春播区和黄淮海夏播区的市场，制种面积整体增32.4%至5.46万亩。同时，公司种子产品储备情况良好，依托于较为优良的品种获取一定市场份额的可行性较高。 风险提示：收入结构相对单一风险、业务区域集中风险、品种迭代风险

国家玉米种子补短板阵型企业，深耕玉米种子十余年：康农种业是一家聚焦于高产、稳产、综合抗性良好的杂交玉米种子研发、生产和销售，以科研创新为驱动的“育繁推一体化”种业企业。由于公司积极拓展黄淮海地区玉米种子销售业务，2023年公司实现营业收入2.88亿元，同比增长45.9%；归母净利润0.53亿元，同比增长28.7%。 种业市场前景广阔，国产集中度有望提升。1）全球市场：市场持续微增，行业集中度高。全球种业市场规模逐年提升，预计2026年达578亿美元，2021-2026年CAGR为2.2%，全球种业主要集中在中美地区，行业集中度高，2021年CR5超50%。2）国内市场：市场稳步增长，行业集中度有望上行：预计到2026年我国种业市场规模将达893亿元，2021-2026年CAGR为6.2%。同时我国行业集中度目前较低，2021年CR5为18%，行业集中度有望进一步上行。其中玉米种子整体市场供过于求，优质品种供需较为紧张。 研发为基，开拓黄淮海区域第二增长曲线：1）专注自主研发，积极开展产学合作巩固基本护城河。公司研发费用逐年攀升，2018-2023年公司研发费用从515.6万元增长到了1,074.5万元，CAGR为15.86%，公司持续加大研发支出同时积极开展产学合作加速推动杂交玉米种子创新进程；2）西南优势区域高市占率，加速拓展黄淮海地区。公司深耕西南山地区和南方丘陵区多年，2021年/2022年公司优势区域市场占有率分别达4.84%/5.97%。基本盘稳健增长情况下公司积极开拓新发展区域，逐步推广产品至北方春播区及黄淮海夏播区，黄淮海区域加速拓展，2024年有望实现增长，成为公司第二增长曲线。3）募资助力公司降本增产。公司募资扩充1.2万吨玉米种子生产产能，生产基地靠近制种区域，可以有效节省运输、储存成本，生产基地2024年9月预计投入使用，同时黄淮海等地区快速拓展将帮助消化新增产能，新增产能可被预计订单基本消化；同时公司投入1500万元对现有的长阳生产基地进行改造提升，进而降低产品生产成本并提升产品质量可靠度。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润为0.72/0.89/1.09亿元，同比+35%/24%/22%，对应PE为10/8/6倍，考虑公司积极拓展黄淮海区域营收有望持续高增，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、拓展不及预期。